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国际动态

新一轮阶段性“去美元化”再度开启

尽管美元在世界经济体系中的主导地位目前仍无法动摇,但目前各国“去美元化”的动能在增强,由此会在长期提升美国政府融资难度,拉低美元指数。其他经济体未雨绸缪应先修炼内功,稳固自身经济金融实力。

  本刊特约作者 胡珊珊/文

  根据IMF定义,“美元化”是指一国居民使用外国货币(主要是美元)作为交换媒介、价值储存及计价单位的现象。这在低收入国家及新兴市场国家中广泛存在。相应地,“去美元化”则是一个逆向的过程。

  布雷顿森林体系瓦解后,历次经济金融危机均会对国际货币体系或多或少产生冲击,期间曾多次出现阶段性“去美元化”。近期,俄罗斯、伊朗、土耳其和部分其他国家已开始致力于创造并使用非美元货币交易,并打造独立支付体系。新一轮阶段性“去美元化”已经开启。

  美元主导地位的形成

  1944年,美国凭借强大的经济和军事实力及拥有80%的世界黄金储备建立了布雷顿森林体系。美元与黄金挂钩,其他货币与美元挂钩,全球美元体系自此诞生。伴随1947年美国启动“马歇尔计划”,美元国际化进一步加强。

  20世纪50-70年代,美国为维持朝鲜战争和越南战争中较高的军费开支,大量发行美元,导致美元大幅贬值。持有美元的国家为了止损,开始向美国以美元买入黄金。这导致了美国黄金储备的大量流失,进而加剧了美元贬值,直到美国国内的黄金储备无法支撑锚定黄金的发行方式。1971年,布雷顿森林体系宣告崩溃。

  布雷顿森林体系瓦解后,为了维持美元的核心货币地位,20世纪70年代,美国又确立了“石油美元计价体系”,美国以控制石油交易的方式巩固了美元在国际货币体系中的地位。

  1999年,欧元诞生,其在国际外汇储备中的地位一度快速上升。但2008年金融危机及之后的欧洲主权债务危机重挫了欧洲经济,加之欧元区国家统一的货币和独立的财政间的矛盾难以调和。因此,在美国控制国际石油体系的大环境下,欧元作为世界第二大货币,仍难以撼动美元的地位。

  美元仍占国际货币体系主导地位

  从多个角度来看,美元在世界经济体系中的主导地位目前仍无法动摇。以2017年数据分析(见图),62%的国际债务证券发行、49%的所有债务证券发行及56%的跨境贷款均以美元计价;在日均5万亿美元交易量的外汇市场,44%涉及到美元交易;在跨境支付中,40%选择用美元交易;全球11万亿美元的外汇储备中的63%,即6.28万亿为美元储备。

  并且,近年来,美元在国际货币体系中的主导地位并未被明显削弱。一是从价值尺度功能来看,美元仍是主要的锚定货币。根据IMF的分类,目前,在事实上实行固定汇率或有管理的浮动汇率安排的82个国家中,近一半的国家将美元作为主要锚定货币,而锚定欧元的为25个。

  二是从支付功能来看,美元仍是主导的交易和结算货币。根据国际清算银行(BIS)每三年公布一次的《中央银行调查》数据,2001年来,美元交易在日均外汇交易规模中占比稳定在44%左右,而第二大货币欧元的交易量占比则从2010年的19.5%下滑至了2016年的15.6%。此外,根据环球同业银行金融电讯协会(SWFIT)数据,美元在国际支付中的市场份额曾于2015年达到顶峰,逾45%,最新数据为42%,尽管有所滑落,但其仍是跨境支付的首选货币。

  三是从融资功能来看,国际借贷市场上,美元债券及美元贷款的占比均持续扩大。2004年,国际债券市场中,美元债券占比不到44%,而2017年,美元债券占比已高达62.2%。美元债券占比的扩大,伴随着欧元、日元及其他币种债券占比的全面萎缩。同时,跨境贷款中,美元贷款占比也呈逐年扩大的趋势,其比重稳定在50%上方。

  四是从储备功能来看,美元在外汇储备中的份额较其他币种的优势仍然明显。美元在外储中的占比在2001年曾触及近73%的历史高位,随后逐步回落。最新数据显示,美元在外储中的占比已降至不到62%,但规模排名第二的欧元占比仅20%。2015年,人民币被纳入SDR货币篮子后,作为储备货币的地位有所上升,但目前也仅1.8%左右。

  当前“去美元化”动能持续增强

  尽管当前国际货币体系没有发生明显变化,美元仍占据核心地位,挑战美元霸权并出现新的储备货币的条件目前并不成熟。但近年来由于贸易保护主义不断升温,美国利用其霸权地位对外制裁增加,加之金融危机后,美联储货币政策外溢性大大增强,资本流动对以新兴市场国家为代表的经济体的扰动更加频繁,各经济体“去美元化”的动能相应增强。

  第一,“石油非美元化”格局初现。伊朗在2011年便宣布其国际原油交易所开始以欧元、伊朗里亚尔和其他一篮子货币作为结算货币;2016年11月,俄罗斯在圣彼得堡国际商品交易所推出乌拉尔原油期货,以卢布计价;2018年3月,中国原油期货正式在上海国际能源交易中心挂牌交易,推出人民币计价原油期货,大大推动了“石油非美元化”的进程。

  第二,主要债权国开始减持美元债券。在22万亿美元规模的美国国债市场上,近三成是由外国投资者持有。但近来,包括中国、日本、俄罗斯、德国在内的全球十多个国家纷纷减持美债。具体数字显示,截至2018年末,中国持有美国国债规模1.12万亿美元,较2011年的峰值1.32万亿美元缩减近2000亿美元;日本持有美国国债规模1.04万亿美元,也较2014年的峰值缩减2000亿美元;俄罗斯则在2018年快速削减国债头寸,从1057亿美元缩减至132亿美元。

  第三,美元在全球官方外汇储备中所占份额逐步下滑,黄金在全球官方储备中占比快速上升。在币种确认的全球外汇储备中,美元资产占比从2001年的73%回落至2018年9月的不到62%。期间,先是欧元份额上升,但随后欧债危机爆发后,欧元份额快速削减。近年来,由于各国央行希望在低利率环境下提高投资组合的收益,其他货币占外汇储备的份额逐步上升。此外,2009年后,全球央行持有的黄金储备快速增长,2018年,全球央行增持黄金储备651.5吨,为有记录来的第二高位,净购买规模为1971年布雷顿森林体系瓦解后的最高水平。

  第四,欧洲已着手启动独立于美元的结算体系。在美国重启对伊朗金融、汽车等一系列制裁后,欧盟随即针锋相对宣布更新“阻断法令”,以保护在伊朗境内运营的欧盟企业免受美国制裁,并决定设立新的支付渠道——特殊目的工具(Special purpose vehicle,SPV),来促进与伊朗的合法金融交易。这也折射出欧盟正在为长期脱离美元体系、增加金融自主权做战略准备。

  “去美元化”将带来国际经济格局的改变

  历史经验表明,没有一种货币的主导地位是一成不变的。逐步减持美债、签订双边货币互换,或加速本币国际化都将打破美元“一家独大”的局面。在当前背景下,撼动美元的主导地位并非易事,但在政治博弈下,逐步地“去美元化”将成为新趋势。

  “去美元化”将导致美国融资成本上升,增加美国政府融资难度。由于美国债券市场的深度和极佳的流动性,再加上美元在世界货币体系中的核心地位,美债一直是全球11万亿外汇储备资产配置的首选。受此影响,美国政府能够享受较低的融资成本。在“去美元化”趋势下,全球央行配置其他资产的意愿增加,相应对美国国债的需求减少,美债收益率将趋势性上行,直接增加美国政府的融资难度,由此导致美国财政赤字规模将无法继续保持,从而带来长期的财政紧缩压力。

  “去美元化”会凸显美国国内储蓄不足的问题,进而带来长期的通胀压力。美国国内需求长期大于供给,表现为经常账户持续逆差,长期依赖国外储蓄弥补国内储蓄的不足。“去美元化”的过程会直接导致外部储蓄减少,使得美国经济增长将更加依赖国内储蓄,加大国内需求与供给之间的矛盾。长期的需求大于供给会推高美国的通胀水平,带来长期通胀压力。

  “去美元化”将导致部分金融资产的分析框架发生变化。以原油价格为例,2005年前后,油价涨、美元弱的格局开始显现,这种相关性在2006-2010年及2014-2018年期间尤为明显。除去供求因素的影响外,美元作为主要的计价和结算货币,其币值波动的影响也不能忽略。一旦“石油美元”地位弱化,“石油欧元”、“石油人民币”崛起,相应未来对油价的分析需更多考虑欧元、人民币币值的变动。

  “去美元化”将趋势性地拉低美元指数,全球外汇储备中的主导地位支撑了美元的价值。因此,一旦“去美元化”形成趋势,美元资产逐步被抛售,相应美元价格也将走低。与此同时,“去美元化”的过程必然导致另一个货币走向主要储备货币地位的过程,其货币将面临长期的升值压力。

  面对国际货币金融关系的冲突和矛盾、旷日持久的国际债务问题及屡屡出现的国际金融危机,改革国际货币体系始终是题中之义。但“去美元化”必将是一个长期的过程。在这个过程中,国际经济金融格局必将相应发生变化。未雨绸缪、提前布局才能掌握主动权。但当前任何盲目的“去美元化”的措施都为时过早,理性对待这一现象,稳固自身实力才是根本要务。

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